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三生制藥:渠道調(diào)整不改龍頭價值

2018-10-24 15:57 8523
衡量醫(yī)藥創(chuàng)新,關鍵在于是否具備一個長期穩(wěn)定經(jīng)過驗證的創(chuàng)新系統(tǒng)。三生制藥是生物藥創(chuàng)新賽道中的一個老牌明星選手。這次的中報,三生的品種依舊穩(wěn)健,并購國健的品種中,有益賽普渠道調(diào)整不及預期,但也有賽普汀重新上報的超預期,其真正的實力等待未來驗證。

沈陽2018年10月24日電 /美通社/ -- 本文為格隆匯作者啊咪老師所寫的文章,如下為內(nèi)容詳情:

近年來,國內(nèi)生物制藥企業(yè)備受港交所青睞,港股上市已成為大勢所趨,行業(yè)發(fā)展自此駛?cè)搿翱燔嚨馈?。?jù)格隆匯分析人士指出:衡量醫(yī)藥創(chuàng)新,關鍵不在于立項數(shù)和研發(fā)開支,而在于是否具備一個長期穩(wěn)定經(jīng)過驗證的創(chuàng)新系統(tǒng)。其中,三生制藥正是生物藥創(chuàng)新賽道中的一個老牌明星選手。

根據(jù)三生制藥(1530.HK)披露的2018年上半年財報,營業(yè)收入21.74億元(人民幣),同比增長27.4%;毛利17.47億元,同比增長19.9%;正?;疎BITDA約8.38億元,同比增長25.7%;正?;瘍衾麧?.61億元,同比增長37.8%,毛利率為80.3%,與去年同期相比下降約5.1%。

雖然業(yè)績穩(wěn)健增長,然而,受核心品種益賽普上半年渠道調(diào)整銷售僅增0.9%,大幅低于市場預期影響,當日股價早盤大幅下跌,經(jīng)過管理層業(yè)績會的溝通及市場情緒的釋放,股價又逐步回暖。

那問題來了,如何理解三生這份中報?

一、體系的價值

這一波醫(yī)藥股的行情,啟動于2017年Q1的醫(yī)保目錄調(diào)整,暴走于Q3的兩辦文件,止步于《藥神》及疫苗事件掀起的滔天巨浪,回看2018年上半年,對于產(chǎn)業(yè)影響最深遠的,可能就是港股發(fā)行制度的改革,打通了生物醫(yī)藥公司的融資通道,歌禮制藥-B(1672.HK)作為行業(yè)第一股,打響了頭炮,但是,作為“千人+風投”模式的代表,要在資本市場上證明自己,還需要時間。

兩辦文件過后,但凡藥企出門安利,言必稱創(chuàng)新,但凡對股價有想法必扎堆熱門靶點,仿佛突然間國內(nèi)的藥企的研發(fā)實力一下子就上了幾十個大臺階,還不帶喘氣的……行業(yè)中就開始出現(xiàn)創(chuàng)新是百米跑,創(chuàng)新是接力賽等等的新方法論,但是,如果真的了解行業(yè)的發(fā)展路徑,就知道:創(chuàng)新是一場馬拉松。 

從立項的篩選,到臨床的推進,到監(jiān)管的溝通,到生產(chǎn)的放大,到上市的銷售,是一環(huán)接一環(huán)的系統(tǒng)工程,需要的是一個創(chuàng)新的系統(tǒng),是需要整個系統(tǒng)穩(wěn)定運行、緊密配合才能在創(chuàng)新的軍備競賽里面跑出來,這是需要長期持續(xù)的資本投入,長期的隊伍建設才投得出來的,像這波兩辦醫(yī)藥創(chuàng)新股的行情里,漲幅較大的反而是幾個傳統(tǒng)的大票,都是老牌的研發(fā)大廠,創(chuàng)新這個事情,不是請客吃飯,是長期革命。

因此,現(xiàn)在談醫(yī)藥創(chuàng)新,談的不是立項數(shù),談的不是研發(fā)開支,談的是一個長期穩(wěn)定經(jīng)過驗證的創(chuàng)新系統(tǒng)。

經(jīng)過驗證的創(chuàng)新系統(tǒng)容易理解,那為什么要強調(diào)長期、穩(wěn)定?

這就不得不說到另一個問題,研發(fā)創(chuàng)新不僅僅是高度資金密集業(yè)務,更是高度的人才密集型業(yè)務,沒有研發(fā)人員,哪怕資金再雄厚你都花不出去,沒有好的研發(fā)領軍人物,再多的資金都不夠燒,領域品種有沒有選對?管線的規(guī)模有沒有控制好?管線的布局有沒有前瞻性?都是決定了這個藥企能不能在創(chuàng)新場馬拉松上跑的遠,跑的快。

公司支不支持創(chuàng)新是糧草問題,研發(fā)系統(tǒng)好不好是軍隊問題,研發(fā)一把手強不強就是將軍問題。

因此,一個牛逼的研發(fā)領軍人物,對于一個藥企而言,就是創(chuàng)新的重要生命線,這個領軍人物穩(wěn)不穩(wěn)定,能不能做好常勝將軍就是藥企能否長治久安的關鍵。業(yè)界已經(jīng)有過很多研發(fā)帶頭大哥單飛的故事,或分庭抗禮,或研發(fā)隊伍洗牌,無疑都對藥企有重大沖擊。 

如果站在一個選體系的角度來看,那三生作為國內(nèi)少有的走過完整生物藥全生命周期的公司,其體系的價值可能未被市場重視,翻開三生的發(fā)展歷史,回到故事開始之初,就不能不提公司的創(chuàng)始人:婁丹,19611993年,其在沈后軍事醫(yī)學研究所工作,在微生物學、免疫學、遺傳學等專業(yè)領域很有造詣,先后獲得過軍隊科技進步獎12次,但受限于當年的制度,技術轉(zhuǎn)讓也轉(zhuǎn)不出去,科研成果沒辦法商業(yè)化……最終于1993年和朋友一起成立了三生制藥。

創(chuàng)始人中就有現(xiàn)在的董事長:婁競(婁丹兒子),1989年婁競赴美留學,在紐約FORDHAM大學攻讀分子及細胞生物學專業(yè)的碩士、博士學位。1994年開始,在美國衛(wèi)生總署(NIH)進行博士后研究工作。隨后主導了特比澳的研發(fā),在他的推動下,三生在2007年成功實現(xiàn)納斯達克上市,成為第一家在納市IPO的中國生物制藥企業(yè)。

很多時候,民營企業(yè),一把手的基因往往就是企業(yè)的基因,三生在是老牌藥企當中,少有的一把手就是嚴肅學術出身的藥企,反映在三生的經(jīng)營風格上就比較穩(wěn)健,持續(xù)的做大有競爭力的核心品種,適度的并購擴張管線,一直以高開的模式搭建自營銷售團隊,重視生產(chǎn)質(zhì)量的把控等等。2017年初引入了朱禎平博士擔任首席科學官,他是ramucirumabnecitumumab的專利發(fā)明人,并且是cetuximabolaratumab的主要貢獻者之一,其有超過30年在治療性抗體領域研發(fā)的經(jīng)驗,包括23年在國際生物制藥行業(yè)研發(fā)和管理的經(jīng)驗,公司的研發(fā)隊伍進一步加強。

綜合來看,三生的管理團隊的基因是正統(tǒng)美式藥企的路子,老藥企中非常罕見的沒有什么中國特色的歷史品種包袱。目前在售的管線中,特比澳、益賽普、益比奧三個大品種都做到了品類中較高的市場份額,證明了公司的產(chǎn)品商業(yè)化能力。這么多年沒出過產(chǎn)品質(zhì)量問題,證明了公司的生產(chǎn)品控能力,這樣一個成熟的從研發(fā)到生產(chǎn)到銷售的完整體系,可靠度比以資本搭建起來的全明星熱點班子要高得多,成熟品種源源不斷的現(xiàn)金流才是發(fā)力研發(fā)的持久動力。

看藥企,管線是熱鬧,體系才是門道。

二、財報點評

2017223日,時隔八年的醫(yī)保目錄再次調(diào)整,三生制藥的兩大核心品種(特比澳、益賽普)都新進入了醫(yī)保乙類,然而新的目錄在91日才實施,對于2017財年的影響有限,在2018年上半年影響就全部體現(xiàn)了。

回看2018年上半年公司的銷售情況,發(fā)家的核心品種特比澳實現(xiàn)銷售收入8.41億元,同比大增70.7%,銷售額市占率大幅提升至63.2%,新進醫(yī)保對特比澳增長推動十分顯著。增長主要由于開拓醫(yī)院數(shù)量的增加(新進入500家),銷售人員的補充(增加至700-800人),病人認可度、相關性的提升。管理層將特比澳2018全年銷售增速指引上調(diào)至50-60%

并購的新核心品種益賽普也受新進醫(yī)保影響,增長強勁,根據(jù)IMS測算,2018年上半年益賽普的醫(yī)院使用量較2017年同期增加約36.9%,2018Q2市場份額已高達64.9%。然而,上半年實現(xiàn)銷售收入4.42億元,同比增長0.6%。正是Q2財報益賽普的不及預期,導致了股價的滑鐵盧,公司的報表收入低于醫(yī)院使用量增福,主要由于公司完善商業(yè)政策,統(tǒng)一產(chǎn)品庫存周期,降低益賽普渠道庫存,使其庫存周期降低至與特比澳、益比奧相同所致(從3-4個月調(diào)整至2-3個月)。這次渠道調(diào)整只是一次性事件,無長期影響,再者統(tǒng)一大品種的商業(yè)政策,壓縮渠道庫存,其實是擠掉業(yè)績水分,提高終端相應速度,長期來說是更保守、更穩(wěn)健的策略。

本次去庫存完成之后,管理層預計益賽普下半年同比將有20%左右的增長,18年全年約10左右增長。且公司益賽普預充式注射劑三期試驗已完成,預計2018年下半年申請生產(chǎn)批件,更加便捷的預充式注射劑產(chǎn)品上市后,有助于益賽普進一步增長。

特比澳、益賽普兩個新進入醫(yī)保的大品種,都表現(xiàn)出強勁的增長力,只要這兩個品種穩(wěn)定,未來幾年的業(yè)績基本盤都是穩(wěn)得住的。

重組人促紅素系列(益比奧及賽博爾)2018年上半年實現(xiàn)銷售收入4.27億元,同比增長4.3%。其中,益比奧銷售額約3.39億元,同比減少約1.3%。賽博爾銷售額增至0.87億元,同比增長34.2%。2018年上半年公司促紅素系列市場份額合計41.3%,維持市場領先地位。第二品牌賽博爾市場份額進一步擴大,市占率由2013年的3.3%逐步提升至2018年上半年的12%。這個系列的品種維持住現(xiàn)有的市場地位,維持住個位數(shù)的增長,作為穩(wěn)定現(xiàn)金牛業(yè)務是可以預期的。

在新布局的糖尿病板塊,目前依然在整合銷售團隊,培育市場的階段。優(yōu)泌林有400-500人的銷售隊伍,2018年上半年銷售約3.5-4億元,與2017年下半年銷售水平基本持平。GLP-1百泌達和百達揚實現(xiàn)銷售額7840萬元。百達揚2018525日在國內(nèi)上市,為首個進入國內(nèi)市場的長效GLP-1,極大提高患者依從性。兩款GLP-1藥物主攻不同市場(百達揚:長效周制劑,便捷,依從性高;百泌達:具有減重效果)。

因此,綜合來看,特比澳、益賽普兩個大品種依然能維持20%以上的增速;重組人促紅素系列(益比奧及賽博爾)能維持低個位數(shù)增長;糖尿病板塊是正在培育的新版塊,整個在售業(yè)務線中沒有顯著掉鏈子的老品種,保持中短期向上的增長趨勢沒問題,這種管線結(jié)構(gòu)在當下的老藥企中很罕見。

三生的財報披露質(zhì)量也比較高,銷售隊伍持續(xù)擴張,截至上半年在國內(nèi)擁有由約2727名營銷人員、345名分銷商及1561名第三方推廣商,覆蓋逾2000家三級醫(yī)院及逾11000家二級醫(yī)院或較低層級醫(yī)院及醫(yī)療機構(gòu),范圍覆蓋中國所有省、自治區(qū)及直轄市。

公司的研發(fā)策略以創(chuàng)新型生物藥為重點,其次為小分子和仿制藥,目前還是集中在有渠道優(yōu)勢的腫瘤科、免疫科、腎科、代謝疾病和皮膚科,細看研發(fā)管線,有一部分是成功概率較高的老品種挖掘潛力,如拓展特比澳適應癥,益賽普改劑型(301S),重新上報賽普?。?/span>302H)等;另一部分就是新項目的,包括SSS06NuPIAO,用于治療貧血的第二代rhEPO產(chǎn)品)、RD001(用于治療貧血的聚乙二醇長效促紅細胞生成素)、SSS07(用于治療RA的抗腫瘤壞死因子α抗體產(chǎn)品)、SSS11Pegsiticase,一種源于產(chǎn)朊假絲酵母的經(jīng)改良聚乙二醇重組尿酸酶,用于治療頑固性痛風)、602(一種用于治療癌癥的抗表皮生長因子受體抗體)、601A(一種用于治療AMD的抗血管內(nèi)皮細胞生長因子(「VEGF」)抗體),也啟動了自家的PD-1項目,短期內(nèi),如果只考慮老品種的挖掘,都已經(jīng)足以支持中短期的發(fā)展了。

總體來看,這次的中報,老三生的品種依舊穩(wěn)健,并購國健的品種中,有益賽普渠道調(diào)整不及預期,但也有賽普汀重新上報的超預期,其真正的實力要通過接下來的階段進一步驗證。

結(jié)語

生物藥相比化藥是更好的賽道,化藥專利期一過,就是斷崖式的下跌,化學合成的復制性太好了,然而生物藥則不一樣,生產(chǎn)環(huán)節(jié)有大量的know how,就跟養(yǎng)娃一樣,看著這娃很水靈,讓你養(yǎng)一個一樣的出來卻無從下手,所以生物藥即使過了專利期,也是專利斜坡而不是專利斷崖。

宇宙神藥修美樂(阿達木單抗)自2002年首次獲得FDA批準上市以來,阿達木單抗已經(jīng)累計創(chuàng)造了1161億美元的銷售收入,2017年的美國市場增速為18.5%,全球市場增速為14.6%,因此直到今天仍然以每年兩位數(shù)的增幅刷新單只藥品的年度銷售記錄。艾伯維對外稱,截至目前阿達木單抗在全球已經(jīng)獲批14個適應癥。

阿達木單抗的核心專利在美國已于2016年到期,在歐洲的專利也將在今年到期。為阻止其他生物仿制藥企業(yè)在阿達木單抗專利到期之后搶占市場,艾伯維累計申請專利數(shù)十項嚴防死守,再輔之以官司限制對手,不過這種做法在印度并未有效,早在2014年,印度仿制藥商Cadila Healthcare就宣布在印度推出全球首個阿達木單抗的生物類似藥Exemptia。當年阿達木單抗在美國售價為1000美元/瓶,而Cadila則將印度市場Exemptia的售價定為原研的五分之一(即200美元/瓶)。但是這個價格水平,對比化藥小分子印度藥腳踝砍的價格,原研是不是沒那么痛苦了?

修美樂的藥效當然毋庸置疑,但是如果缺了雅培這樣全力的營銷投入,持續(xù)不斷的擴適應癥,這個品種能守住藥王的榮耀這么多年么?藥品的商業(yè)價值是有生命周期的,即使是一個好藥,也要在一個強大的藥企體系中才能較大限度的發(fā)揮它的商業(yè)價值,環(huán)視國內(nèi),在生物藥領域,從研發(fā)到生產(chǎn)到銷售的體系,還有比三生更成熟的藥企么?

消息來源:三生制藥集團
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